WACC – Eine Kontroverse unter Bewertungsexperten

Hintergrund:

Seit Jahren verfolgen wir jeweils mit Interesse die jährliche KPMG-Publikation der Kapitalkostenstudie. Diese Studie sucht schweizweit sowohl bezüglich Qualität und Aktualität, aber auch Umfang und Relevanz ihresgleichen und streift dabei auch kontroverse Themen an. So geschehen beispielsweise im Jahr 2014, wobei sich der Bericht auf einen Praxishinweis des Instituts für Wirtschaftsprüfer stützt und dabei die Meinung vertritt, dass Risikozuschläge im Rahmen der WACC-Berechnung (ausserhalb klassischer Modellparameter des CAPM) abzulehnen sind. In der schweizerischen Bewertungspraxis werden diese Risikozuschläge indessen sehr häufig verwendet und sowohl Size- als auch Illiquidity-Premia gehören zum festen Bewertungsstandard vieler Bewertungsexperten. Die Autoren des Berichts monieren diesbezüglich hauptsächlich die unsachgemässe Gleichstellung von Unternehmens-Preis und -Wert. Ein sachkundiger Experte würde, so der Bericht, bereits zu Beginn des Mandats und in Abhängigkeit des Bewertungsanlasses festlegen, ob ein Wert oder ein Preis zu ermitteln sei. Der Wert leite sich dabei u.a. vom Barwert geschätzter Nettoeinnahmen (an die Anteilseigner) ab, wohingegen der Preis eine Schätzung des zu ermittelnden Transaktionspreises darstelle. Die Studie beurteilt die Anwendung der erwähnten WACC-Risikozuschläge als eine Vermischung von Begrifflichkeiten, wobei der Versuch einer Überleitung vom Wert zum Transaktionspreis zwar verständlich - letztlich aber methodisch nicht vollends korrekt sei und somit nicht zu überzeugen wisse. Als mögliche Lösung dient der Vorschlag, wonach man diese wertvermindernden Effekte erst nach der Berechnung des Unternehmenswertes separat aufführt und transparent in Abzug bringt. Somit könnte man diese marktwirtschaftlichen Realitäten transparent aufzeigen und eine sinnvolle Brücke zwischen Unternehmenswert und -preis schlagen.